Hello大家好，本周美股IPO市场热闹依旧，预计将有16只新股待上市，美国散户大本营Robinhood、语言学习教育平台Duolingo及多只医药股等等。

今天我们就来详细分析一下今年最受期待的IPO之一，Robinhood券商是否值得投资和潜在风险。代号HOOD，预计将于7月29号在纳斯达克上市。预计发行价在38-42美元之间，估值或将超过400亿美元。

通常情况下，散户需要等到股票在交易所开始交易才能买卖公司股票。但在此次IPO中，Robinhood将把35%的份额留给平台上的散户。这将是有史以来面向散户规模最大的一次配股。那我们今天就来给大家分析一下HOOD 的IPO值不值得我们认购呢？

【IPO细节】

美国散户最爱的券商“Robinhood”由两位年轻的斯坦福大学精英创立。这两位年轻人认为，将富人使用的投资工具交到非专业人士手中，有助于减少不平等，他们认为贫富差距来自投资带来的差距。然而他们没有说的是，富有的投资者可以接触到最复杂的金融信息和机会，并通常更有实力去承受股票上冒险的亏损。

Robinhood此次IPO的承销商包括高盛、花旗集团、摩根大通等。

Robinhood开创了免佣金交易，以至同行竞争对手，包括老牌券商Fidelity、Charles Schwab和E-Trade都在2019年被迫将每笔交易约5美元的佣金降至零，大大降低了交易成本，鼓励所有本来不买股票的用户去买股票。不过如果是免佣金的情况下，那Robinhood是怎么赚钱的呢？

【收入划分】

我们来看看Robinhood的收入来源。

绿色部分是基于交易的收入;利息收入用黄色表示。白色的“其他”收入主要是Robinhood黄金的订阅费。我们可以看出Robinhood2020年四分之三的收入是基于交易的，这是与行业其他公司的显著区别。

当我们分解Robinhood赚钱的方式时，我们看到三分之二的钱来自于他们提供的风险最高的投资:期权、加密货币、保证金利息和卖空利息。

其2021年第一季度收入的38%来自出售期权订单。2021年第一季度，17%的收入来自销售加密订单，其中超过三分之一是狗狗币。超过12%的收入来自向卖空者的贷款费用和保证金利息。

他们只有26%的收入来自普通的股票交易。在第一季度，近17%的资金仅仅来自他们的加密PFOF。我们可以看到期权交易是目前为止他们最赚钱的业务。

普通的股票交易是他们最不赚钱的PFOF，因为它拥有最具流动性的市场，而价差只有在非常情况下才会变得非常大。比如像第一季度的GME这样的热门股在交易量最高的时候出现了接近1美元的巨大差价。

【期权收入】

其2021年第一季度收入的38%来自出售期权订单。Robinhood是一家期权经纪公司，Robinhood的主要业务是说服人们交易期权，然后让期权做市商支付期权交易的另一方。2021年第一季度，Robinhood有20多亿美元的期权托管，从中赚了1.98亿美元。年化后，这几乎是40%

与股票相比，该公司卖期权订单流收到的佣金回扣更高，期权交易很快成为该公司最大的收入来源。

有人批评Robinhood创造了一个非常有趣、令人兴奋的合法赌场，小到可以放在人们的口袋里。巴菲特97岁的商业伙伴查理·芒格批评了该公司在鼓励没经验的人疯狂日内交易：“我们允许它存在是疯了。”

【加密货币收入】

加密交易是Robinhood 收入的重要组成部分。2021年第一季度，17%的收入来自销售加密订单，其中超过三分之一是狗狗币。也就是说，在第一季度，单是狗狗币就占了Robinhood总收入的近6%，而且这个数字在第二季度可能会更高。

总而言之，Robinhood的风险是依赖于一大批散户投资者，这一群体是不稳定的。增加了未来收入和收益方面的重大下行风险。问题是，Robinhood用户实际上还能进行多少交易。

【PFOF】【揭秘】Robinhood与机构不为人知的秘密，偷千万散户的血汗钱

因为是免佣金交易，所以为了赚取收入，Robinhood 采取了“售卖订单流”或“PFOF”的做法。也就是说他们接受客户买卖股票的订单，并将其发送给“高频交易公司”或“做市商”，那些从事股票中间买卖以促进客户订单成交的公司。

Robinhood的经营业绩严重依赖于平台上的交易活动水平(包括订单流支付，PFOF)和净存款，2020年来自PFOF和交易回扣的收入占总收入的75%，2021年一季度该值达81%，交易活动的减少和与造市商的关系对公司有极大影响。

大家可以看一下我们之前的视频：揭秘高频交易如何做到4年只亏一天？散户的钱又是怎么被“偷”走？

利用速度和系统方面的优势，进行早于市场的超前交易，数十亿的交易，其目标是每笔交易只赚一点点钱，甚至几分钱，但是由于交易数量庞大，所以可以获得巨额利润，可谓秒进斗金，而这基本是零风险的。

作为获得订单的交换，这些公司给把订单发送给他们的经纪公司支付回扣。而下订单的客户是看不到这些回扣的。

Robinhood的收入流概述

订单流支付在经纪商中很常见，但它是有争议的，因为它似乎为他们创造了一种激励机制，让他们将客户订单发送给愿意支付最多的做市商。美国监管要求经纪商向其客户披露他们参与PFOF的信息，并要求经纪商确保其客户获得最优惠的交易价格。

PFOF在包括英国、澳大利亚和加拿大在内的国家和地区受到限制。在2004年关于在期权市场上将PFOF合法化的辩论期间，代表Citadel的一位律师告诉美国证监会，“为订单流付款的做法造成了严重的利益冲突，应该被禁止。”

Robinhood创始人明白，取消佣金会让用户疯狂交易，这样Robinhood才能赚到巨额利润。Robinhood的大部分收入和交易量挂钩：用户交易越多，公司赚得越多。同时，这意味潜在的利益冲突：因为普通人是通过长期投资，而不是通过快速买卖股票来积累财富。

马萨诸塞州首席金融监管官员威廉·加尔文说，这款应用并不能代表它的名字。他说，尽管传说中的Robinhood劫富济贫，但Robinhood应用程序上并没有出现这种情况。“他们没有从客户的最佳利益出发行事。所以说他们关心穷人的观点是不正确的。”

业内人士指出Robinhood的问题：他们宣传的使命和他们所做的不一致。

越来越多的用户表达他们的不满，并意识到他们并不是Robinhood的客户，他们其实只是产品。他们的订单被出售给高频做市商，如Citadel之类的公司，那些机构才是Robinhood真正的客户。

2021年第一季度，Robinhood的订单流（ PFOF）收入为3.31亿美元，是去年同期的三倍多，2021年一季度来自PFOF和交易回扣的收入惊人的占总收入的81%。

【财务指标】

Robinhood的业务正在迅速发展，活跃用户的增长以及关键的财务指标都非常惊人。

2019年和2020年，Robinhood的总营收分别为2.78亿美元和9.59亿美元；净利润分别为-1.07亿美元和745万美元。2021年第一季度，公司营收增长了四倍多，公司总营收为5.22亿美元，同比增长309%；净亏损14亿美元。

用户增长是一个关键因素。Robinhood的月活跃用户量也从2019年底的430万增至2020年底的1170万，同比增长172%。截至2021年一季度末，公司的月活跃用户量达1770万，融资交易账户同比增长151%至1800万。

截至今年第二季度末，Robinhood拥有2130万的月活跃用户和2250万的净累计资金账户。截至2021年6月30日，HOOD还估计有1020亿美元的资产被托管。

在收入呈指数级增长的情况下，Robinhood显示出了显著的经营杠杆。2019年调整后EBITDA为负7400万美元;一年后，该公司在此基础上盈利1.55亿美元。2021年第一季度利润为1.15亿美元，较上年同期的亏损增加了1.62亿美元。就2020年全年而言，EBITDA增量利润率约为34%(即收入增长的34%降至底线);第一季度，同样的利润率增长到了40%以上。

一个关键因素是营销支出。2019年，营销支出占收入的45%;一年后，不到20%。大部分费用实际上来自Robinhood推荐计划，该计划通过推荐给现有和新账户的持有者免费分享。事实上，在2020年和2021年第一季度，Robinhood的付费广告同比都有所下降，但无论如何，Robinhood的用户数量都出现了巨大的增长。

简单地说，这些数字看起来不错。而且仍有巨大的增长空间。Robinhood第一季度的托管资产为810亿美元。美国个人投资者持有的资产约为50万亿美元。在此基础上，Robinhood的市场份额仅为0.16%，该公司还预计在海外还有200万亿美元的机会，并计划进行国际扩张。

不过我们需要担心的是这种增长能否持续下去。

【估值对比】

HOOD的市盈率在同行中处于较高的水平。Robinhood预计的IPO价格在38-42美元之间，这意味着该公司的最大市值为353亿美元。也就是说HOOD的潜在估值约为2020财年市盈率(P/S)的37倍，估计Robinhood过去12个月的市盈率约为23倍。将公司2020财年收入的50%、2021年第一季度的实际收入，以及HOOD预测的2021年第二季度收入的中间值，作为过去12个月收入的近似值，我们进行Robinhood的同行估值比较，可以看出HOOD现在是被高估的。

【监管风险】

说到法律问题，Robinhood已经受到了监管机构的严格审查，6月30日，美国金融业监管局(FINRA)因“误导用户和技术故障”对Robinhood处以约7000万美元罚款。这是FINRA有史以来开出的最高额罚单。7000万美元中，有1200万美元将作为对客户损失的赔偿。原因是Robinhood在去年3月遇到的“停止交易”、自2016年9月开始的特定时期内向其用户传达了虚假和误导性消息。

此前，2020年3月，Robinhood系统曾多次出现中断现象，导致用户不能及时操作。为此，FINRA要求Robinhood向用户赔偿500万美元的损失。

FINRA还指出，Robinhood从2017年12月开始向用户提供期权交易服务时未履行尽职调查义务；之前也未能向FINRA上报数千条本应按规定上报的用户书面投诉。

目前有多个公开的监管调查和诉讼正在进行中，首席执行官弗拉德·特内夫(Vlad Tenev)的电话已被美国检察官传讯并没收。S-1显示甚至有对Tenev手机的搜查令。

Robinhood2 020年薪酬最高的员工是首席法律官Daniel Gallagher，2020年5月加入公司的，他在Robinhood不到一年的时间里，收入就超过了3000万美元。

Robinhood招股书中有6800个词与法律、监管和PFOF风险有关。下面是一些副标题，我们可以简单感受一下:

与做市商业务关系相关的风险

PFOF法规相关风险

我们一直受到监管调查、诉讼和和解，我们预计未来将继续受到此类诉讼。

根据我们最近与美国证券交易委员会(SEC)达成的和解协议，我们目前被视为“不合格发行人”，这限制了我们在证券发行中使用某些自由书写的招股说明书的能力，并将推迟我们未来成为“知名老练发行人”的资格。

我们卷入了许多昂贵和耗时的诉讼事务，如果解决不当，可能会损害我们的声誉、业务、财务状况或运营结果。

Robinhood因服务中断导致客户无法在2020年3月的大交易日交易股票，以及今年早些时候限制Meme股票交易的决定，面临政界人士的负面宣传、诉讼、罚款和威胁。

我们无法保证未来不会发生类似事件，”该公司在其文件中指出

我们可能难以留住客户，由于市场低迷、无法获得额外的刺激资金或无法恢复COVID-19之前的活动。

在许多人预测美国通胀和利率上升的时候，更高的利率可能“降低我们的客户履行其对我们的义务的能力，包括未能支付购买的证券、交付出售的证券或满足追加保证金要求。那可能导致拖欠、冲销和贷款和应收利息准备金增加，损害净收入。”

【总结】

好啦我们总结一下：

Robinhood的收入高度依赖于让散户投资者进入风险最高的投资领域——期权、加密货币、卖空和保证金。但根据历史经验，这种情况最终会结束。

与所有零售经纪商一样，Robinhood将其零售订单流出售给做市商。但是Robinhood超过75%的收入来自订单流支付。

他们的招股说明书中有下一级风险因素。

因此，我们认为Robinhood的利润率快速增长，会在某一个节点发生改变，比起Robinhood，我们还是选择其他的券商更好。