Kerrisdale Capital 对 Oklo Inc.（一家市值约为30亿美元的核能公司）进行了做空，认为该公司存在严重的技术和财务挑战。Oklo 目前缺乏监管批准的设计、长期盈利能力以及商业化其微反应堆的能力。
一、引言
Kerrisdale Capital 最近发布了针对 Oklo Inc.（以下简称“Oklo”）的做空报告，强调了该公司在技术、监管、融资等方面的严重缺陷。Oklo 是一家市值约为30亿美元的核能公司，专注于开发小型核反应堆，但面临着巨大的商业化挑战。本文将对报告的主要内容进行详细分析，探讨 Oklo 的商业模式、监管审批、资金需求、燃料供应及管理团队等关键问题。
二、公司概况
Oklo 成立于2013年，总部位于加利福尼亚州圣克拉拉。公司致力于开发小型、先进的核反应堆，称其为“电力之屋”，其输出功率为15至50 MWe。Oklo 采用液态钠冷却技术，试图在核能领域开辟新的市场。然而，与同类竞争对手相比，Oklo 在研发和资源方面明显不足，员工人数远低于行业标准，比如 Kairos Power 和 X-energy。
三、监管审批与时间表不切实际
1. 许可证申请的挑战
Oklo 计划于2025年提交商业许可证申请，目标在2027年底前部署首个反应堆。然而，前 NRC 委员指出，这一时间表“过于乐观”，实际可能需要至少四年的时间才能获得许可证。2022年，Oklo 曾因提交的设计、建造和运营许可证申请（COLA）被拒，反映出其在监管合规上的严重问题。
2. 监管历史记录
Oklo 在过去的监管经历中遭遇了重大挫折，前 NRC 委员曾评论称这是其所见最糟糕的“火焰熄灭”事件。这一历史记录使得 Oklo 在未来的审批过程中面临额外的挑战，因为监管机构对其的信任度已经受到影响。
四、商业模式需要巨额额外资金
1. 资本需求的估计
Kerrisdale 估计，Oklo 在初始反应堆部署后五年内需要约46亿美元的资本支出，而公司当前的现金储备仅为2.88亿美元，无法满足这一需求。尤其是在缺乏实际收入的情况下，如何筹集所需资金成为一个紧迫问题。
2. 融资策略的风险
Oklo 计划通过新股东权益（20-35%）、税务权益和商业项目债务来筹集资金。然而，市场对其未来盈利能力的质疑可能会导致融资困难，尤其是在缺乏明确的商业化路径的情况下。
五、缺乏长期燃料供应
1. HALEU 燃料的短缺
Oklo 的反应堆将使用高浓缩低铀（HALEU），但目前国内商业供应极为有限。Oklo 计划首个15 MWe反应堆将依赖于2019年从爱达荷国家实验室获得的5000公斤回收燃料，但在此之后缺乏足够的燃料供应。
2. 供应链的未来展望
预计在2030年代之前，HALEU 的供应状况不会有明显改善。许多行业专家认为，当前的燃料供应链尚不成熟，这将严重制约 Oklo 的运营能力和市场竞争力。
六、客户意向书（LOI）的可信度低
1. LOI 的性质
Oklo 宣称与客户的意向书（LOI）数量增长至约2.1 GW，但这些大多为非约束性的意向书，缺乏真正的电力购买协议（PPA）。这使得投资者对其未来收入的可预测性产生质疑。
2. 市场风险的表现
市场上其他公司如 NuScale 也曾经历过客户流失，Oklo 的客户可能在没有实际进展时选择退出。客户的意向书并不能替代实质性的合同，Oklo 的未来收入依然处于高度不确定之中。
七、“核兄弟”管理团队经验不足
1. 管理团队的背景
Oklo 的管理团队多为学术背景，缺乏实际的核能行业经验。前员工描述其为“非常缺乏经验的团队”，未能充分理解商业化过程的复杂性。
2. 行业评价与信任危机
行业专家普遍认为，Oklo 的管理团队在应对复杂的监管和技术挑战时表现出“无知”。这样的管理结构可能导致项目的失败与延误。
八、液态钠冷却反应堆的可靠性问题
1. 技术缺陷
Oklo 宣称其液态钠冷却反应堆“安全性内在”，但实际上，液态钠在与水接触时会产生剧烈反应，并且在历史上已有多起因钠泄漏而导致的火灾事故。这些历史案例对其技术的可靠性提出了质疑。
2. 可靠性担忧的行业反应
行业专家普遍认为，Oklo 的技术并未得到充分验证，存在较大的安全隐患。投资者应对其技术的商业化能力保持谨慎态度。
九、小型模块化反应堆（SMR）的经济性差
1. 成本问题
历史数据表明，SMR 项目往往面临成本飙升，未能如预期提供经济效益。Kerrisdale 强调，Oklo 的经济模型过于乐观，未能考虑到实际的市场和技术挑战。
2. 市场接受度的现状
目前全球仅有两座SMR在运营，且均为中国和俄罗斯的项目，显示出 Oklo 面临的市场接受度挑战。即使在技术上取得进展，市场的采纳和接受也并非易事。
十、结论
Kerrisdale 对 Oklo 的未来持悲观态度，认为该公司的商业模式、技术实现和市场前景均存在重大不确定性。随着股价的快速上涨，未来可能面临稀释资本的风险，投资者应对其持谨慎态度。整体来看，Oklo 的投资案例缺乏坚实的基础，潜在的风险远大于收益。相关 NNE SMR
