国盛：好未来（TAL)20Q3收入增长持续强势，线上投入影响利润

机构：国盛证券

核心指标

经营指标：正价长期班学生人数同增66.0%，净增网点36个

学生总数：好未来(TAL)本季度正价长期班参培人数达231.8万人，可比口径同增66.0%，主要来自线上课程以及学而思培优小班课程的报名人数增长。(2019Q4及以前学生人数口径为学生总数，2020Q1及以后口径为正价长期班学生人数。)

注：FY2020Q1起学生人数仅统计正价长期班

教学网点：期内公司没有将业务拓展至国内的新城市，在美国硅谷开设了第一个学而思培优国际学习中心。本季度净增36学习中心，其中34个是培优小班、7个一对一学习中心。由于摩比和励步业务整合，本季关闭了5个摩比和励步学习中心。本财季内新增670间培优小班教室。期末公司在70个城市(国内69个+美国1个)拥有794个学习中心，其中575个是培优小班、98个摩比励步、121个一对一学习中心。

分业务营收：以下均以人民币计：

学而思培优小班业务：营收占比61%(FY2019Q3占65%)，营收同增40%，正价长期班学生人数同增51%。其中：线下小班营收占比89%(同增30%)，正价长期班学生人数占比82%(同增32%)；线上小班营收占比11%，正价长期班学生人数占比18%。

学而思网校业务：营收占比18%(FY2019Q3占12%)，营收同增86%，正价长期班学生人数同增107%至89万人。

智康一对一业务：营收占比6%(和FY2019Q3基本持平)，营收同增52%。

ASP及单小时定价：以下均以人民币计：

正价长期班ASP本季度372美元；

线上正价长期班ASP同降9%，主要由于线上课程组合的变化；

学而思培优小班正价长期班ASP同降 7%；

学而思培优线下小班同比基本持平；

智康一对一正价长期班ASP同增8%。

注：FY2020Q1起为正价长期班培训人次ASP

财务指标：营收同增47.2%，净利同降77.1%

营业总收入：本季度8.62亿美元，同增47.2%，主要来自长期正价课程学生招录人数66.0%的增长。

归母净利：同降77.2%至亏损2818万美元，Non-GAAP下(不包括股权激励支出)同降60.0%至5832万美元，主要因为线上业务的营销费用的增加。

销售&管理费用：销售费用率22.14%(去年同期17.34%)，管理费用率24.29%(去年同期24.94%)。销售费用同增88.0%至1.91亿美元，主要因为线上业务的营销费用增加；管理费用同增43.3%至2.09亿美元，Non-GAAP下同增44.5%至1.84亿美元，股权激励支出同增37.4%至3010万美元。

资本支出：本季度资本开支为4010万美元，同降45%，主要原因是新开设了41个学习中心。

现金情况：截至2019年11月30日，公司现金和现金等价物为23.57亿美元，短期投资3.72亿美元。

递延收入：本季度为12.41亿美元，同增43.3%，主要包括学而思培优及其他业务尚未确认为收入的预收学费。

会议原文

战略要点

线下培优：网点增速将有所提升：FY20截至目前进入70个城市，超过13000间教室，未来几年会进入更多新城市。线上培优：增长迅速，与线下培优内容协同，作为对线下培优的补充。

学而思网校：增加品牌知名度，增强线上服务和经营效率。

智慧教育和公开平台业务：已经与低线城市越来越多的公立学校展开合作，推广智慧教育解决方案，并且与几千家中小型教育机构展开公开平台业务合作，继续寻求多元化的发展机会。未来会增强增加该业务的服务质量，确保用户满意度。

关注方向：课程设置、产品、学生互动、科技以及经营效率。

展望2020Q4

FY2020Q4净收入预计9.591-9.809亿美元，同比增长32%至35%，以RMB计算在35%-38%。以上预测考虑了人民币兑美元汇率变动的影响。

Q&A问答

Q:本季度小班培优业绩亮眼，怎么看网点扩张速度和未来几个季度培优的业绩？

1。线下培优：两个季度前，在评估业务模式和监管政策后，公司决定加快培优网点的开设增速。今年已经进入13个新城市(包括一个美国城市)，明年会进入更多城市。

学习中心数量增速来看，FY2019全年增加13%，FY2020至今已增加17%，Q4至今已经开设76个学习中心，2月还将再开设几个学习中心。全年培优网点增速在20%-30%。

单个网点开始经营前的翻新、执照办理需要2-3个季度，FY2020Q2-Q3投入使用的学习中心将对今年暑期和秋季学期的收入做出贡献，Q2-Q4的学习中心将对FY2021的营收做出贡献。

2。线上线下融合OMO模式：将线上技术在装备在线下教学的模式，将对线下业务做出贡献，可实现优质师资的远程教学。

3。线上培优：Q1-Q2收入增速高于150%，Q3增速高于200%，Q4和FY2021将保持三位数的增长。

Q:Non-GAAP经营利润率超预期的因素，这些因素对未来的影响？

本财季培优业绩出色，驱动毛利率提升1PCT，Q3进行一些线上营销，营销效果较好。

FY2020Q4来看：

1。目前Q4已经开了76个培优学习中心，下个月还会开一些，已经是Q1-Q3的总和，短期会对利润率造成一定有压力。

2。学而思网校，需要观察市场情况，以决定促销推广的必要性，目前尚不能确定。

其他的部分城市也收到了暂时关闭学习中心的要求，都遵从了政府的规定。公司更加关注学生的健康和安全。武汉疫情带来的影响对总体收入的影响比较小，后续有信息的更新会及时告知。

学而思网校去年暑期进行了百万人规模的授课，线上小班培优达到24万人，公司的线上平台有容量接收线下学生转至线上学习。

Q4线下和线上培优的指引：培优业务健康持续增长，线下的促销带来了入读人数的增长，目前尚无线上线下拆分的具体指引。

Q:寒假线上促销情况？

全年来看，暑期促销是最关键的时点，寒假促销规模和竞争程度均小于暑期。

Q3-Q4进行了一些寒假线上促销，转化率和续班率都取得了一定增长。线上业务而言，营销是不可缺少的环节，如果考虑获客成本、转化率续班率等因素，营销可以提高公司的门槛，公司会持续进行营销方面的投资。

Q:学而思网校如何与竞争对手差异化，FY2021网校业务的指引？

培优线上培优和学而思网校公司来讲同样重要。Q3网校业务营收同增86%，人数同增107%，增长强劲。未来基数增大，不再预期三位数的收入增长，但是未来依旧会保持健康增长。秋季和冬季学期的转化率和续班率与2019年暑期相比有较高的单位数百分比增长。

FY2021，线上增速仍然会高于线下，且参培人数增速高于收入增速。公司认为未来在线K12龙头将取得20-30%的市占率。公司进行更多投资以保持领先地位，包括技术、教学、营销等反面。

与竞争对手的差异化在于教学质量和运营效率。

Q:关于高管变化？

公司治理：6年前公司员工9000人，规模相对较小，目前员工47000+人，需要建立平衡、健康的公司治理来确保公司的长期发展。

公司联合创始人白云峰担任董事会主席，过去白云峰领导培优业务，取得亮眼业绩，并且代表公司处理与政府、媒体等问题，考虑的白云峰从对内和对外两方面对公司做出的贡献，公司决定任命其为董事会主席。

张邦鑫继续担任CEO，负责公司策略、人事管理等，仍持有30%的公司股份和50%+的投票权。主席和CEO的分离是公司治理的达到平衡的重要举措。公司高管变化将优化公司治理，达到长期可持续的健康增长。

Q:线下培优参培人数增速提升的驱动力？

Q3-Q4线下培优收入的增速来自Q2以来学习中心容量的增加，更关键的是KPI(退款率、续班率等)的优化，公司希望提升培优小班的运营效率，带来Q3-Q4线下培优收入的增加。

Q3新增36个学习中心，Q4至今已经开了76个培优学习中心，会从暑假开始带来较高的收入增速。

Q:Top5城市收入增速低于其他城市，不同城市的发展策略？

过去几年研发了双师模式，进入低线城市市场，得到了非常好的反馈，双师模式成为了进入低线市场的最重要方式之一。去年进入15个新城市，今年进入13个新城市，明年将多于今年，加速下沉正是因为公司采用了双师模式和新技术。

Q:Q4业绩指引为35%-38%的增长(以人民币计)，可有进行各业务拆分？

公司不会对线上线下业务的收入单独披露，但是线上增速仍将远高于线下。

Q4指引需要谨慎考虑下个月的可能发生的情况，需要对线上培优进行充足的准备。

Q:Q3毛利率只同增了1PCT，相较FY20H1同增2PCTs+，FY2019的6PCTs+有所放缓，是否因为学习中心扩张的影响？Q4已经新建76个学习中心，是否会进一步降低毛利率？

学习中心扩张加速会导致毛利率短期承压，Q4的毛利率会承受压力，未来2-3个季度后会有好转。

Q:目前30个城市有线上培优线上业务，剩下40个没有开展线上培优业务的城市如何处理？

需要一定时间准备线上培优教学，今年新进入的城市均具备双师模式，这些城市均具备线上教学的能力。但是有些城市需要准备一下，IT团队进行准备后，有能力将线上培优复制到全国。

风险提示：行业规范政策趋严，合规成本上升影响整体利润率水平；招生政策改革，升学培训意愿恐降温。

资讯来源：美股投资网 TradesMax